股东问：

你在今年的致股东的信中写到，你是在50年前遇到本杰明·格雷厄姆的，他对你 的生活产生了重大影响，尤其是对您的投资成功产生了重大影响。

此外，你过去曾说过，《聪明的投资者》是迄今为止最伟大的投资著作。

(相关资料图)

这本书的核心观点之一是，如果你购买了一组股票，比如10只或20只，其交易价格为净流动资产的三分之二或更低，那么你将获得安全边际的保证，以及令人满意的回报率。

今天，如果你发现有10或20只股票的交易价格占流动资产净值的三分之二，你会倾向于为自己的投资组合而不是为伯克希尔公司购买这些股票吗？

巴菲特：

是关于你的第一个问题，虽然我不认为你现在能够找到这样的组合，但如果你真的找到，你可能会买下。

但这并不是因为这些企业长期经营的很好，而是因为在这样的组合中，可能会有相当数量的企业资本运作，比如管理层将其私有化，或被其他公司收购类似的事情。

但现在这些股价低于营运资本股票几乎不存在了，如果你进入一个有很多这样公司的市场，那你可能会发现，这个市场的很多优秀公司也卖的很便宜，而我们更倾向于买入一个既便宜又美好的生意。

我不认为你会在一个高估市场找到大量的低于净营运资本股票了，因为在有这种情况的股票之前，有太多的钱来促进交易。

那种投资技巧是50年前的事了。

沃尔特·施洛斯还在这里吗？沃尔特，如果你在就站起来。

50年前，当我遇到本·格雷厄姆时，我认识了沃尔特，我知道沃尔特今年来现场了，不过因为他已经知道了我说的一切，所以他可能已经离开了。

但实际上，沃尔特从事的证券业务，更接近原著，他现在已经经营了46年的合伙企业，他投资最多的的股票类型，正是本在那些日子里谈论的股票类型。

而且他有绝对轰动的投资记录，比那些通过上电视节目升职、或者所有做这类事情的人的记录要好得多。

他主要投资于我倾向于称之为“烟蒂”的公司，你知道，你会得到一支免费的烟，并且它们不会有什么花费。

这就是所谓的投资于低于净营运资金类型股票的情况，沃尔特在相当长的一段时间里有一个非常非常棒的纪录。

所以我认为，如果你发现了这样的一组股票，并将其作为一个组合进行投资，格雷厄姆总是强调要进行组合投资，因为当你与糟糕的公司打交道时，你会希望有一定数量的公司被收购或私有化，这时你最好有一个投资组合。

然而，如果你和优秀的公司打交道，你只需要几个公司，但我认为，如果你再次回到50年前的那个时期，我们会非常活跃，但我们很可能不会投资在这类烟蒂中。

查理？

芒格：

是的，还有另一个原因，在过去，如果企业停止运营，你可以把营运资金放进股东的口袋里。

如今，你可以从所有的重组费用中看出，当事情真的变得一团糟时，那么会是别的人分掉大量的营运资本，现在整个文化都变了。

如果你在法国做点业务，但是厌倦了，就像玛莎百货那样，法国人会说，“你想把你的资本从法国夺回来，这到底是什么意思？这个生意里可是有法国工人参与的。”

他们也不在乎，当企业不再适合你的时候，他们不会说：“这是你的流动资金，拿回去吧。”他们反而会说，“这是我们的周转资金，你不能拿走。”在这一点上，整个文化都发生了变化。

这类投资更多是本格雷厄姆时代的作品，一个时代的投资特质并不能完美地转化为另一个时代，原因有很多。

巴菲特：

当时本也有公布一份名单，我忘了是1951年版的《证券分析》还是49年版的《聪明的投资者》，但有一份公司名单。

有Saco-Lowell，有Marshall-Wells，有Cleveland Wosted Mills，有Foster Wheeler，所有这些公司都是低于净营运资本公司，当时它们以3-4倍的PE进行交易。

如果你买了一组这样的股票，你会做得很好。但是，你肯定不会在今天任何规模的公司中看到这种情况。

我看到过几家科技公司以低于现金的价格出售股票，但这是因为它们打算要用账上的现金，所以那笔钱可能一两年后就不再存在了。

从某种程度上来说，在当时本的名单上，这是一种不同于现在的投资。

节选自2001年伯克希尔股东大会下午场第33个问答，大唐炼金师翻译于2023年6月1日。

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